【华泰期货月报汇总】原油：疫情导致供需面临重估，关注OPEC会议

注：宏观大类和商品策略观点可能和品种观点不同

全球宏观：市场或反弹，但仍将趋弱——宏观经济观察021

一周宏观动态
中国：2月PMI数据公布，限制流动性的经济结果显现。尽管规模以上工业企业的复工率在2月后期开始逐渐回升，但是经济预期依然处在相对不乐观的状况之中。一方面，复工和复产之间依然存在着差异，相比较人员流动开始回升形成的乐观，经济的复产率依然较低；另一方面，疫情的传播从人传人向非人类宿主迁移，风险依然存在。
美国：社区传染和教皇感染，市场押注美联储3月降息。相比较中国通过强力的措施降低病毒的流动，但形成了经济上的负向影响；美国等国家当前对于病毒的防控措施并不严格，由于防疫物资的短缺以及法律等方面的影响，未来一两周是观察外围国家疫情冲高后能否回落的时间窗口。随着罗马教皇感染担忧，美国开始的社区传染加重了市场的担忧，当前利率市场认为美联储将在3月降息，鲍威尔周五的声明似乎加重了这一可能，下周将是市场定价美联储降息的时间窗口，风险资产或反弹。

全球宏观定位
定位：全球经济底部预计将从分化走向趋同。2月PMI中国数值的超预期回落加大了市场的担忧，而市场更担心的是美股引发的信用收缩风险，短期内美联储发布的声明预计将提振市场的信心，但是我们预计不确定性仅仅是短期缓解。经济的回落是相对确定性事件，但是随着疫情冲击的不确定性在于：1）是否会引发大周期的拐点；2）是否会触发原材料供应端的进一步短缺；3）是否提前释放美国下半年大选风险。
周期：（一）库存周期。美国库存延续下行（2019年6月至今），非美库存在底部波动状态，且疫情加剧了周期底部下行脉冲。（二）产能周期。中美期限利差在风险事件驱动下均面临扁平化的压力，在周期等待启动——无论是经济内生需求，还是财政逆周期的需求——产能周期依然面临下行压力（2018年12月至今）。

宏观策略：随着短期市场的调整，我们中期继续维持周期准备向上的宏观交易策略（风险资产强于避险资产），配置依然来源于当前尾部阶段下行（疫情焦点逐渐从中国转向海外，风险还未完全释放）提供的空间；当前短期交易仍在疫情区间，关注风险资产在波动率中枢回升背景下的再次冲击，以及相应的利率品的交易价值。

风险点：底部以财政支出为代表的逆周期政策强于预期，触发通胀风险

全球宏观：疫满全球，惊魂未定——宏观流动性观察028

经济周期：疫情黑天鹅冲击经济周期预期进程。上周新冠肺炎疫情席卷全球20%以上地区，全球金融市场避险情绪陡升，美债十年期国债收益率持续刷新低位，下跌将近30个基点。25日十年期国债收益率跌破纽约联邦储备银行的衰退概率指标的关键点位1.4%，美国经济衰退可能大增，市场降息预期高涨。2月中国制造业PMI指数录得35.7%，较上月大幅下滑14.3个百分点，受新冠肺炎疫情影响，PMI降至05年有PMI统计历史以来的最低值。为疫情防控经济停摆，生产活动正常秩序被破坏，PMI大幅回落符合预期。后续需关注逆周期政策调节能否帮助实现企业全面复工和就业稳定，3月PMI更为重要。

货币政策：全球疫情或带来新一轮宽松。全球疫情发散、美国医疗资源短缺、美股长期上涨积累的泡沫叠加市场对经济衰退的预期引起投资者恐慌情绪，美股遭遇罕见重创。结合近期市场强烈降息预期美联储28日发表声明表示正在关注疫情发展，将采取适当行动来支持经济。此声明释放宽松政策的信号，若未来疫情持续，恐慌加剧，美联储将大概率降息。26日中国央行召开电视会议，在前期已经设立3000亿元疫情专项再贷款的基础上，增加再贷款再贴现专用额度5000亿元，同时下调支农、支小再贷款利率0.25个百分点至2.5%。中国疫情初步稳定，企业复工正在稳步进行，但全球恐慌情绪影响中国，28日A股同步大幅下跌，中国未来经济能否回暖仍需观察全球疫情发展。

宏观流动性：美元流动性趋紧，中国央行继续“价量分离”。由于美股暴跌导致追加股市保证金需求上升，流动性需求高涨；同时避险情绪使市场偏好从资产转向现金，美元流动性有向紧趋势。中国央行继续“价量分离”策略，本周未进行逆回购操作，同时有3000亿元逆回购到期，实现净回笼。但由于宽松政策持续对小微企业提供支持，资金面依然维持宽松，货币市场利率有升有降，变化不大。央行政策的“价量分离”，预示逐步减缓短期流动性投放，转向中长期经济维稳。

本周关注：避险资产值得关注。上周全球主要股指呈现全面跌势，VIX恐慌指数一周上涨近90%，部分国家疫情确诊人数持续上升，悲观情绪蔓延。在全球疫情得到控制前，避险资产值得关注。

原油：疫情导致供需面临重估，关注OPEC会议结果

我们认为这轮油价下跌背后主要反映宏观避险情绪+供需中期转向宽松预期+基金多头减仓三者所共同驱动的。往后看，宏观层面我们需要关注海外疫情的发展趋势以及美联储的政策应对，如果疫情进一步恶化，宏观上的避险情绪以及经济衰退预期可能会继续升温，对油价而言依然将会是较大的利空打压。而从供需角度看，在需求继续下修转弱的预期下，平衡表预计转向宽松，此前市场预期的上半年累库下半年去库，全年紧平衡的格局可能会被疫情打破，这样使得OPEC必须进行更大幅度的减产才能平衡市场，因此在下周召开的减产会议将会非常关键，但就目前而言，似乎沙特与俄罗斯之间的分歧增加，近期甚至有传闻两者“散伙”的传闻（后被辟谣），我们预计下周市场的焦点将会是OPEC的减产会议预期上，我们认为OPEC必须要在去年12月会议的基础上进一步减产100万桶/日以上，且时间延长至今年年底才能平衡市场支撑油价（此前OPEC技术委员会给出的是60万桶/日的减产建议），如果没有到这个程度，对市场的利好将会非常微弱，如果OPEC未能达成任何协议，对原油市场将会是又一场灾难（目前概率较小）。而从资金上看，目前基金多头继续减仓的空间较小，油价继续大幅下跌需要新的资金力量，但不排除会在低位继续偏弱震荡，我们预计下周原油市场将继续维持较高波动率，我们的策略依然是建议观望，等待OPEC会议结果出炉后在进行方向性选择，目前市场的供需形势依然不够明朗，疫情导致整体供需形势都面临重估。

策略：中性偏空，暂时观望

风险：暂无

燃料油：疫情下船燃需求表现疲软，高低硫分化态势延续

2月份期间，新型冠状肺炎疫情依然是石油市场的焦点。虽然我国情况有显著好转，但病毒在其他国家的蔓延有加速迹象，给全球经济与石油需求增长带来不可忽视的风险。在这样的背景之下，国际原油价格维持下行态势，并拖累内外盘燃料油单边价格走低。在单边价格跟随原油端回落的同时，高低硫细分市场延续“高硫强、低硫弱”的态势，燃料油高低硫价差也在过去一个月继续收窄。

随着疫情的发酵拖累贸易与航运需求，船用油消费持续表现疲软。由于IMO限硫令的缘故，低硫燃料油受到的冲击要明显大于高硫油，再加上前期价格强势时吸引了大量新增供应，低硫燃料油处于“供强虚弱”的局面，累库压力不断增加。往前看，在低硫油价格优势不再明显的情况下，炼厂重新提高FCC开工来生产汽柴油的动力增加（主要针对于中国外炼厂），欧美套利船货也会随着地区价差的收窄而减少，这些因素将为亚太VLSFO价格提供一些底部支撑，但不足以显著逆转低硫油当前的弱势。如果疫情不能在全球范围内显著控制，低硫燃料油短期内维持弱势震荡的概率较大。

另一方面，由于在船用端的份额已降至较低水平，高硫燃料油需求受到疫情的直接冲击相对小一些，而在炼厂端的支撑下，高硫燃料油基本面当前依旧坚挺，近期美国对俄油子公司的制裁也会进一步收紧高硫油市场。往前看，高硫油裂差短期内或维持中性偏强态势。但考虑到高硫燃料油裂差已经升至较高位置，且近期相对其他成品油（汽柴煤、低硫燃料油）更强的表现会压制二次装置利润，因此我们认为高硫燃料油继续走强的空间也并不是太大。

策略：单边中性，暂时观望

风险：无

石油沥青：海外肺炎疫情发展迅速，成本端拖累加大

从沥青生产季节性来看，每年一季度产量基本处于季节性淡季，其主要跟下游需求季节性相匹配。就目前的生产利润而言，上游生产利润处于中偏高的水平，且受制于国内肺炎疫情影响，其他焦化料利润持续恶化，沥青生产优势凸显，后期只要国内物流运输完全恢复，上游开工率大概率重新回升。2月底海外疫情发展迅速，带来原油需求端预期悲观，油价持续下挫，使得沥青上游生产利润进一步提升，带来后期开工率回升预期进一步增加。
3月产量总体呈现回升态势，但需要关注的是原料端的影响，但目前了解的情况是，国内马瑞油暂还能保有3个月的库存，如果制裁持续，供应端担忧或开始显示。
2月下旬开始，国内物流运输尝试性恢叠加上游炼厂主动性降负，上游炼厂库存没再继续增加，随着3月份国内物流的进一步恢复，上游库存压力有望缓解，部分将转移至社会库存。但目前社会库存持续累库，主要受到国内肺炎疫情影响，下游开工率基本处于停滞状态，关注三月份相关工程的启动。
展望沥青3月份的供需变化，预计是供需两升的格局，在国内运输恢复之后，上游炼厂在利润驱使下将有增加开工的动力，而疫情稳定后，下游需求也将重新复苏；预估3月的库存变化是环比走平或小幅累库。而美国制裁Rosneft事件，使得市场预期马瑞原油后期断供概率增加，或导致沥青3-4月实际产量不及预期，带来库存从累库转为去库可能。
基于对国内后期基建的良好展望，以及美国制裁俄石油子公司事件带来的应端减少预期，我们预计3至4月份沥青有望从累库转为去库，但目前海外肺炎疫情的发展对沥青成本端拖累较大，关注海外疫情发展拐点到来后的沥青做多机会。
风险点有以下四个方面：一是，美国后期取消制裁俄石油子公司，二是，国内很快找到了替换马瑞原油的其他来源国的原料，三是国内肺炎疫情继续拖累下游需求且基建投入低于市场预期。四是海外疫情发展对原油的抑制，沥青成本端拖累加大。

策略建议及分析：
建议：中性
风险：下游需求旺季不旺；国际油价持续大幅下挫

TA与EG:TA库存极端高企限制反弹，EG供需压力仍趋上升

价格观点：TA方面，整体供需在库存极端高企下仍面临进一步大幅累库压力，后期关注的焦点或从持续大幅累库逐步转向天量库存的有效去化方面，总体这一过程目前看预计需要较长时间，对应此阶段的TA行业利润或多较负面、行业利润不排除出现阶段性的极端亏损现象；成本端，上游原油等大幅下挫后、3月逐步企稳的概率较大，而PX-原油价差常态路径下仍难看到明显扩张的驱动力量，中期TA成本端来看预估相对中性。TA价格而言，随着价格大幅下跌至历史最低区域，价格运行周期预计将由大的下跌势逐步转入震荡周期；而中期来看，总体供需极端过剩状态会继续施压、使得近阶段较难看到大的价格利润反弹修复空间，这一阶段较可能呈现震荡探底的偏弱状态，中期性的大反弹或需要看到天量库存的持续大幅去化的出现、时间则可能要到二季度中期以后。

EG方面，虽然需求端恢复开始提速，但后期供应端亦面临着攀升至高位的压力，整体3-4月供需仍面临继续显著累库的压力、库存或攀升至历史高位区域，中期而言EG供需压力仍可能进一步上升；EG价格利润走势方面，后期库存高位不断攀升较可能显著抑制EG潜在的反弹空间，但目前的近端价格估值亦进入相对合理区域、即进一步下跌的空间也受到限制，中期EG价格走势倾向于认为现货端底部震荡的概率较大、05合约则可能呈震荡探底之态。

策略建议：

单边：TA中期持谨慎略偏空观点、震荡探底为主，策略上05合约空单滚动持有为主、参考4000-4500附近；EG中期持中性略偏空观点、震荡探底为主，策略上05空单滚动操作、参考4000-4500附近。

跨期及套保：TA价差远期升水为主，5-9重心后期仍有扩张可能，9-1价差注意节奏、未来或有大的波动空间；TA工厂近端合约滚动卖保为主（09等远期合约卖保头寸比例不宜太高）；EG方面，预计价差远期升水状态为主、5-9价差或在震荡中仍趋扩张。

风险：TA、EG-重大意外冲击上游供应端（如：疫情或中东地缘冲突等）。

PE与PP:下游逐步恢复，需求驱动下仍有上浮空间

观点：供给端，经过上游大面积降负和下调标品生产比例后，供给端压力总体好转，不过库存降速于月末逐步走弱；需求端，下游今年因为疫情导致复工整体延期，下游各项开工多处同期低位，不过进入2月下旬后，随着物流、疫情的好转，下游复产明显增多，3月还有进一步好转预期。总的来说，月内随着供给端对日产的控制和下游的复工，价格在刚需补库下逐步企稳，中间随着5-9价差的回升和原油的波动，中下游补库积极性的确放缓，不过之后3月份下游将会进一步恢复，月内重心或因需求驱动，而在价格低位区进一步上行，不过上浮空间或较大程度受到上游供给和库存的影响。

策略方面：

单边：谨慎偏多

套利：L-P稳

风险：原油大幅波动；宏观波动；投机需求出现；贸易战等

甲醇：港口再度面临到港压力，另一方面关注伊朗疫情发展

 港口市场：中国到港压力再度回升；然而伊朗疫情蔓延，关注后续潜在影响

内地市场：传统下游复工仍缓慢，关注西北工厂成本线附近支撑

平衡表展望：3-4月平衡表预估延续小幅累库，驱动仍偏弱，3月传统下游复工后，预估累库地区偏向于港口，港口或开始相对内地弱；然而目前估值亦低，历史回顾减产线明显，西北难以长期破成本线，驱动弱及估值低的背景下，预计价格上下弹性均不大。关注新发酵的伊朗疫情能否重新打开上方弹性。

策略建议：（1）单边：观望。（2）跨品种：观望，3-4月平衡表预估MA/PP库存比值底部盘整或小幅反弹，参与MTO做扩空间不大，选择观望。（3）3-4月平衡表预估持续小幅累库，港口基差及5-9跨期价差受压制。

风险：传统下游实际复工时间点；国内上游停车持续时间；伊朗疫情对当地化工装置的潜在影响

PVC:库存持续累积，基差持续走弱

 平衡表预估3月平衡表预估仍是快速累库，驱动弱。然而氯碱综合估值亦已历史低位，回顾历史减产线不明显，氯碱利润低仅反映估值低，关注逆周期调节对估值的修复。

策略建议：（1）单边：观望。（2）跨品种观望， 3月V/PE库存比值预估走扩，不利于多V5空LL5机会，观望。（3）跨期：3月预估持续累库，压制基差及5-9价差。

风险：实际下游复工时间；上游工厂减产持续性；逆周期调节对基建及房地产复工的潜在刺激作用。

尿素:短期仍存上行可能，密切关注需求端跟进

本周观点及策略：需求方面，本周下游复工进一步增多，农需季节性旺季各地追肥进度虽然不一，但是进程整体已经过半，需求主力小麦进入尾声，水稻开始起步；工业需求，复合肥开工提升显著，但是胶板厂和三聚氰胺企业开工依旧不足，工业需求虽环比好转但是显著弱于农业需求。而供给方面，近期联醇装置转产增多供给提升，且后期气头存进一步提负预期，供给压力较大。综合来说，后期存供强需强走势，不过短期需求端影响更大，密切关注春耕进展和工业复产情况，下周仍存上行空间，但是空间逐步走弱。

策略：

单边：中性

主要风险点：装置检修进度，外盘招标进展等

苯乙烯：疫情影响犹在  基本面仍偏弱

摘要：月内价格走势：2月份苯乙烯的价格行情大致可以划分为三个阶段。第一个阶段为节后的大跌，主力期货合约EB2005于2月3日出现跌停，之后最低价一度跌至6497元/吨。大约在节后2月9日之后，随着各地复工禁令的逐渐解禁，对于行业修复的预期也开始逐渐发酵，苯乙烯期货价格在这一阶段表现出平稳、小幅的上行修复。最后一阶段发生在2月下旬，此时新冠疫情在海外市场开始蔓延，东南亚、中东以及欧洲等多地出现爆发的迹象，苯乙烯价格结束前期的微弱上行，重新进入下跌通道。

苯乙烯成本端情况：纯苯后期下行空间将十分有限，但是上行的动力同样不大。一方面，纯苯的低库存以及偏紧的基本面是当前价格的有力支撑。从另一方面来看，纯苯利多的因素也相对有限，其下游恢复压力较大，恐难以支撑其回升至前期水平。

苯乙烯国内供应：苯乙烯供给端在月内出现了可观的开工率下行，春节节前苯乙烯行业总体开工率在85%以上，春节期间仍然维持80%的高位水平，但是之后行业开工率一路下跌，至2月底，行业整体开工率已经接近60%。

苯乙烯进口到港：到港量方面，整体到港水平处于中偏上水平，然而受制于华东罐容因素，至月底时有较多船货处于待卸状态。2月第一周到港量达到5.51万吨，之后两周的到港量分别为2.35万吨以及3.07万吨。华东地区待卸船货至2月26日已经达到4.75万吨。若考虑到待卸船货部分，则华东地区库存压力已是极大。

苯乙烯下游需求：下游需求方面是苯乙烯产业链中受到冲击最严重的一环。截止2月底，下游需求的整体恢复情况仍然不乐观。总体来看，节后受到冲击最严重的是EPS行业，基本接近全行业停产。但是至2月底，PS以及ABS的需求相对来说更加堪忧。

总体观点：中性偏空

策略：持有空头头寸的投资者可以逢低获利了结。不建议追空以及反向做多。

主要关注点：全球疫情发展情况；苯乙烯下游复工进度

橡胶：需求推迟，库存或维持累库
目前国内尚处于停割期，3月下旬国内云南产区将迎来开割；但国外主产区依然处于低产期，泰国主产区原料价格3月份仍将处于季节性回升期。目前原料价格同比处于中偏低水平，但绝对值仍处于中间水平。未来新一季的开割则需等到4月初，关注国外主产区开割初期的雨水情况以及原料市场价格。
2020年初受需求淡季以及1月国外旺产，呈现季节性累库。2、3月份因下游需求未能跟进，国内外肺炎疫情对橡胶当下需求影响较大，预计维持累库状态。
目前来看，国内橡胶库存依然较高，难以出现缺原料的情况，而国外肺炎疫情迅速扩散带来的不确定性，预计下游轮胎厂尚难有强烈的补库意愿。
3月供需来看，处于供需双升的时间点，由于国内开割初期以及产量偏小，总体供应端增量有限，而需求端则需看后期国内复工情况，预计3月份将逐步恢复，最大的不确定性则在国外肺炎疫情的发展，按照国内的发展路径，稳定期至少还要延续一个月，因此，3月份海外需求仍不容乐观，或影响国内橡胶下游3月轮胎出口量。海外2月底基本停割，国内进口集中到港还将延续3月上半月，预计国内库存3月下旬或维持累库状态，下旬有所缓解。
胶价绝对价格依然低位，但上涨驱动仍不足，建议区间操作为主，因国内外肺炎疫情对橡胶下游的影响大，需等待后期国内对冲政策的效果显现，预计中线做多时机将延后。 
策略：中性
风险：库存大幅累库，天气好转带来产量大量释放，需求继续示弱。

贵金属：2月末贵金属价格现较大回落 金银比再度大幅走高

主要逻辑：

1、全球利率水平持续走低，10年期美债收益率创历史新低，并且全球负利率债券规模再度达到接近14万亿美元的水平，这些对于贵金属而言，仍是相对有利的因素。

2、中国方面新型冠状病毒疫情在较大程度上影响了市场情绪，加之2月28日为国内2月纳税申报最后期限，受资金压力影响故此2月的最后几个交易日，贵金属价格现出较大幅度回落，其中白银回落幅度明显较大，这其中原因则是白银相较于黄金而言更强的工业属性所致。

3、从黄金CFTC持仓上来看，2020年2月间多头净持仓持续出现上涨的情况。同时ETF持仓同样出现较为明显上升，因此总体而言黄金作为避险品种在当下的环境中仍然是相对较好的资产选择。

4、主要白银矿山企业在2019年4季度中的新增产能投放或将会有较大部分兑现，这将使得2020年间白银的供给相对较为充裕。而这样的情况对白银价格走强或将产生一定冲击。不过对金银比价的走高或许仍会起到一定推动作用。

综合观点：当下全球范围内央行持续采取宽松货币政策的可能性依旧非常大，故此在总体上对于贵金属尤其是黄金价格的再度走高依然有着较为积极的意义，但当下受到新冠疫情在全球范围内蔓延之影响，使得工业品大幅走低，白银也受到波及，当下市场流动性也受到一定冲击，叠加2月28日又为国内除湖北省外纳税申报截止日，因此在这样的情况下，2月末贵金属价格出现了相对大幅的回调。 

操作建议：

黄金：中性

白银：中性

金银比：逢低做多

风险点：央行货币政策意外调整 多头获利了结

铜：海外疫情蔓延升级，铜市内外分化加剧   

主要逻辑：

1、短期铜供应仍然过剩：当前国内疫情形势出现好转，各地企业陆续复工复产，但当前客运及物流运输暂未完全恢复，铜消费较为疲软，市场整体仍呈现供大于求的态势，铜库存仍处于高位。因为疫情的影响，硫酸的大部分下游开工极差，需求很低，许多的炼厂硫酸库存不断增加，严重的影响到了铜的生产。目前已经有多个炼厂被迫进行减产。

2、需求复苏滞后于供给：为提振消费对冲疫情冲击，央行周内增加再贴现再贷款专用额度5000亿元，下调支农支小再贷款利率至2.5%，并持续推动万亿基建项目落地，加快项目审批，以此提振经济。叠加当前疫情形势好转，企业复工复产，贸易商拿货意愿变强，但由于铜价连续下跌，且需求端较供给端复苏缓慢，市场仍呈现供大于求的态势，下游收货意愿并无明显提高。短期内需求将继续保持较弱水平。

从中长期需求的角度看，国家电网将2020年电网投资计划定在4080亿元，预计这一投资将比2019年的4500亿同比下降8.8%，电网投资的大幅缩减对铜消费将产生直接冲击。此外，新型肺炎影响带来的停工对其他铜消费领域的负面影响也将持续发酵。

3、供需平衡结果：短期下游总体复产率达到80%左右，大部分企业在2月18日复工，但是，产能利用率约大多都不足（较正常时期）50%，因此炼厂选择进行交仓来解决铜库存的积压问题，预期3月上中旬铜库存将持续累积。但需注意受疫情影响，硫酸的大部分下游开工极差，炼厂硫酸库存不断增加，严重的影响到了铜的生产，目前已经有多个炼厂被迫进行减产。综合来看，受新冠肺炎疫情影响，短期内供大于求的局势不会发生剧变，随着疫情解除，客运及物流运输的恢复，国内铜供应将恢复到弱平衡。

此外虽然国内疫情渐显成效，但短期全球疫情范围爆发，加剧铜市场利空情绪，铜价格上方压力很难消化。

中线看，原料端，2020年铜矿山增产的项目并不多，铜精矿长协TC、进口粗铜长单Benchmark较2019年均大幅下滑，原料供应相对于冶炼产能的紧张局势仍然存在，再生铜进口政策或将进一步开放。我们认为铜价短期仍然取决于新型肺炎事件进展和国内宏观环境，虽然一季度供大于求的格局已经形成，但基于政府强有力的逆周期调节，铜价仍然存在一定机会。

2020年3月策略：

1、2020年3月大方向：中性

2、2020年3月建议：中性

2020年3月关注点：1、铜供应是否超预期释放；2.新型疫情是否持续发酵；3. 后期逆周期政策是否持续跟进

镍不锈钢：需求拖累镍价底部难寻，不锈钢库存是止跌关键

关键逻辑：

1.  精炼镍：2019年四季度-2020年一季度全球镍供应阶段性过剩，LME镍库存大幅累升，2-3月受春节和疫情影响精炼镍产量小幅下滑，但影响小于需求。2020年一季度镍供过于求，一季度库存可能持续累升，二季度后若需求明显恢复则可能逐步去库。

2.  镍矿镍铁：2020年一季度受春节和疫情影响中国镍铁产量小幅下滑，不锈钢高库存压力下钢厂减产且打压高镍铁采购价格，镍铁厂陷入亏损可能导致三月份镍铁减产幅度扩大。当前暂未出现缺矿的情况，印尼镍铁产量持续攀升，但印尼象屿不锈钢产能投产之后，中国自印尼镍铁进口量可能出现阶段性下降。国内镍矿价格高企，当前价格下较多镍铁厂濒临亏损，镍价继续下滑可能加剧减产幅度。

3.  不锈钢：春节期间不锈钢需求处于真空期，疫情影响更让需求雪上加霜，不锈钢库存大幅累升，且累升幅度远超过历史同期水平，巨大库存压力下不锈钢厂纷纷减产，3月份不锈钢产量可能继续维持低位。2月下旬不锈钢下游加工企业逐步复工，但不锈钢库存拐点或需等到三月中旬以后。

4.  硫酸镍：2019年四季度以来新能源汽车产量一直处于较大负增长状态，三元电池对镍需求增速可能明显放缓。车企寒冬成本竞争激烈，磷酸铁锂电池成为新的亮点，过渡期内三元电池需求可能被部分替代。

镍不锈钢品种：2020年3月份策略

1.  镍观点：镍短期供需悲观，海外疫情进一步蔓延，悲观情绪下镍价承压，国内中下游库存压力较大，不锈钢减产将终端需求利空向上游传导，镍价表现偏弱；中线预期偏强，国内镍铁亏损，中线镍矿存在供应缺口，镍铁品位下滑提升精炼镍需求，且随着不锈钢下游加工企业陆续复工，需求或逐渐改善，但不锈钢库存拐点仍需时日，而且今年即便缺矿，镍价可能也很难再回到2019年三季度的高点。

2.  304不锈钢观点：不锈钢厂纷纷减产，但难抵消不锈钢巨大库存压力，受终端需求利空正面冲击，不锈钢价格表现可能更弱于镍价。三月份上旬不锈钢库存压力不改，价格仍承压，三月下旬可能迎来库存拐点。

3.  镍不锈钢策略：单边：三月上旬镍价仍承压弱势运行，下旬若不锈钢库存拐点出现，且海外疫情得到控制，则镍价可能见底。不锈钢减产杯水车薪，印尼不锈钢新增产能投产后可能流入国内，三月份不锈钢整体仍偏弱。套利：中线不锈钢利润修复后考虑买镍空不锈钢。

4.  风险及关注要点：新冠疫情、中国新能源汽车政策、湿法产能投产进度、菲律宾镍矿政策、中印NPI和不锈钢投产进度。

锌：疫情打击市场情绪，锌多空博弈或加剧

主线逻辑

1、短期供给风险有所增加

2、 疫情控制逐现成效，等待需求回归

3、 疫情全球爆发风险升级，海外市场避险情绪攀升

观点：根据此前分析，供给端风险仍大。首先反映在酸储存能力较小的中小型炼厂中，部分中小炼厂率先计划减产。根据统计，目前因为硫酸胀库以及成品库存堆积问题，已经影响国内冶炼厂2月份减产量占全国锌冶炼厂运行产能的11%左右，部分企业3月份继续有减产计划。后期如果物流及交通压力仍未得到有效缓解，那么国内大厂亦将陆续有减产计划。随着疫情逐渐得到控制，全国各地锌下游需求将在2月底逐步回暖，加之国家不断出台利好消费政策，预计3月份需求将进一步向上反弹。综上我们下修了一季度锌锭的累库幅度。而受疫情全球爆发影响，并扩大了锌市场中期供应过剩利空情绪，短期受情绪干扰，锌市多空博弈或有所加剧。中线看，锌市场的主驱动主要在于供给端，供给端锌矿TC高位震荡，后期随着疫情得到有效控制，锌冶炼利润或再度回升，锌矿供给的增加将逐渐传导至锭端，金属端供给增量也将上升，锌锭供给料将增加，预计后续逼仓风险将逐渐降低，中期沪锌仍存下行空间。

策略：

单边：谨慎看空，逢反弹择机空头配置。

套利：观望。

风险点：基建需求超预期反弹，冶炼厂投产不及预期。

铝：疫情冲击致累库周期拉长，电解铝仍以弱势调整为主

1. 短期氧化铝价或有反弹需求

2. 电解铝投产受疫情影响或有限

3. 疫情或导致电解铝累库持续时间拉长

观点：由于电解铝连续生产的特性，部分地区电解铝企业在有潜在阳极碳块生产供应风险后，积极协调石油焦和沥青采购发运，主动寻求包括生块采购和发运等其它模式的保障，避免因运输问题导致的阳极碳块供应不足而影响。因此预估节后原料短缺导致冶炼厂被动减停产的情况较少。本次疫情或导致电解铝累库持续时间拉长，影响程度还需看疫情的扩散及发展态势。由于疫情的影响，下游开工或有所延误，华南某仓储企业入库通业务自2020年2月3日正常办理而出库业务自2020年2月10日起正常办理。主要是由于春节假期延长，下游开复工也随之顺延甚至更加延后，出货减少进而导致累库周期延长。因此供需面及市场偏好较低的影响，2月份累库量高于此前预期，此外中国境外新增确诊病例快速扩大引发恐慌情绪，因此预计3月份铝价维持偏弱震荡的格局。

策略：

单边：谨慎偏空。

跨期：观望。

跨市：观望。

风险点：疫情风险，国家基建投资增速不及预期。

铅：再生铅企业何时复工成为当下相对重要之因素

主线逻辑：

1、2月内，由于受到新冠疫情之影响，国内供需总体处于两淡的格局之中。但在中下旬，随着蓄电池企业的逐步复工，采购需求有所增加，但再生铅企业却迟迟没有明确的复工日期，致使市场货源出现一定紧缺的情况，从而使得铅在有色品种中呈现出相对偏强的态势。

2、3月间下游蓄电池企业复工料将增加，不过由于受限于物流运输的影响以及部分企业对于员工的隔离观察，故此料想开工率出现大幅提升的可能性同样较小。

3、与铅酸蓄电池相关的下游诸如汽车、电动自行车以及移动通信基站等板块均面临锂电池所带来的的冲击威胁，加之当下疫情之影响，因此铅酸蓄电池消费展望仍然较差。

4、随着海外疫情的扩散，此前建议的空内盘多外盘的套利策略目前已不再合适。
综合观点：2月末所出现的现货货源紧缺的情况主要还是源自于再生铅企业并未开始复工所致。但由于铅品种下游终端行业消费展望仍然较差，加之新冠疫情在海外蔓延有着加剧之迹象，故此预计3月铅品种整体仍然会呈现偏弱格局，而倘若再生铅企业开始复工，则供应短缺的问题将会进一步缓解，届时对于铅价格的支撑或将更为薄弱。
操作建议：
单边操作：中性
套利操作：暂缓

期权策略：卖出看涨
风险点：需求持续异常寡淡 再生铅企业集中复工

钢材：库存持续累积，短期趋势难改

观点：钢材现货成交上周持续改善，但实际成交仍处历史同期低位。至上周五收盘，上海螺纹报价持续走低至3390元/吨，上海热卷跌至3500元/吨。截至目前，2月分别累计下跌360元/吨、380元/吨。从上周建材成交来看，成交相对平稳，基本维持在4-5万吨的水平。成交量明显强于前两周，终端需求启动比例仍然偏低。资金紧张情况下，后期现货仍有下行压力。

上周高炉开工率环比微增，而独立电弧炉开工率维持低位。Mysteel调研247家钢厂高炉开工率71.89%，环比上周增0.46%，同比降5.34%；高炉炼铁产能利用率73.82%，降0.11%，同比降5.05%；钢厂盈利率82.19%，增0.81%；日均铁水产量206.42万吨，降0.29万吨，同比降14.15万吨。Mysteel调研163家钢厂高炉开工率62.85%,环比上周增0.97%，产能利用率73.20%，增0.53%，剔除淘汰产能的利用率为79.69%，较去年同期降2.43%，钢厂盈利率74.85%，增0.62%。独立电弧炉开工率较上周基本持平，仍处于停滞状态。全国71家电弧炉钢厂,平均开工率为3.35%，与上周相比上升0.1%；同比降47.19%。

产量方面，上周钢厂钢材供给量继续下滑，其中螺线产量降幅最为明显。具体来看，五大钢材品种总产量860.16万吨，环比前周下降15.09万吨。其中，螺纹钢产量241.43万吨，环比下降6.95万吨；线材产量106.81万吨，环比下降1.16万吨；热卷产量326.99万吨，环比下降1.04万吨；冷轧产量73.86万吨，环比下降2.28万吨；中板产量111.07万吨，环比下降3.66万吨。整体产量均有小幅回落，下游消费启动缓慢，库存继续累积，造成厂库向外转移速度较慢，钢厂不得不被动减产。

库存方面：上周五大钢材总库存高达3717.12万吨，环比增加287.58万吨，增幅比例8.4%。其中厂库1342.18万吨，环比增长4.5%，社库2374.94万吨，环比增长10.74%。螺纹总库存2038.25万吨，较增长189.58万吨。螺纹社会库存1277.71，环比增加143.18万吨。螺纹厂库760.54，环比增加46.4万吨。线材社会库存436.37万吨，环比增加39.2万吨。线材厂库208.43万吨，环比增7.77万吨。

从周度库存数据来看，由于下游工地复工迟缓，建材消费低迷，企业胀库严重。钢企只能通过不同程度的检修、减产来实现库存增长率下降，但库存累积的事实短期内依然很难改变。面对目前利润压缩、库存累积、资金压力等因素影响，如果消费迟迟难以启动，钢企检修可能进一步扩大。库存未来两周仍然有累库压力，预计螺纹库存或将突破2200万吨。

从需求端看：疫情方面虽然出现很多省市持续0新增确诊记录，但仍在抗疫关键时期，因此开工仍难达到正常水平。而后期消费需要待疫情完全解除威胁后才能预期实现高消费，否则即使进入四月也难以将库存降至合理水平。对应的螺纹价格受到高库存影响，难以有效上行。

宏观方面：数万亿基建投资清单加速落地。中央加大宏观政策调节力度，强调稳健的货币政策要更加注重灵活适度落实，全面强化稳就业举措；并要求开展积极的财政政策要更加积极有为，继续研究出台阶段性、有针对性的减税降费政策；要扩大地方政府专项债券发行规模等举措。针对企业复工复产面临的债务偿还、资金周转和扩大融资等迫切问题，防止企业资金链断裂等有效措施的出台。伴随着宏观政策的陆续出台，工地逐步复工，一切都会持续向好。但眼下还是要考虑钢厂和贸易商高库存及下游低需求的现实，市场报价预期仍会有下行，成材方面依然有下行压力。

策略：

单边：看空，逢高做空

跨期：无

跨品种：无

期现：期现套保

期权：卖看涨期权

关注及风险点：关注疫情发展势头以及农民工返程和工程消费启动情况；钢厂大幅停限产；交通运输恢复，以及国家房地产、利率等政策刺激；原料价格受供需或政策影响大幅波动等情况。

铁矿石：预期回归现实，警惕估值风险 

观点：本周黑色市场高开低走，矿石波动弹性在黑色品种中尤为突出。周一伴随砍仓盘的砍仓，主力05合约一度打到684.5春节前高点的价位，随着整体市场情绪的转变，后面开启下跌态势，技术上不但突破上升趋势，而且连破均线系统以及整数位支撑关口，技术形态完全转变。普氏指数本周大幅下跌，从周初91美金以上跌至周五83.9美金。掉期市场卖盘较为强烈，主力mar合约周一一度达到90美金，周五收盘82.3美金。虽然钢厂本周补库有所恢复，疏港也达到春节前低位水平（主要是环渤海地区采购较为积极）。粉矿成交尚可但是现货价格亦呈现大幅下跌态势，主流pbf跌幅较为明显，但是仓单对标的金布巴相对较为抗跌。块矿成交较前期有所下滑，跟钢厂近期调整入炉结构有一定的关系。

供应方面，澳洲巴西铁矿发运总量2047.6万吨，环比上期增加531.3万吨,澳洲发货总量1579.9万吨，环比增加467.6万吨，澳洲发往中国量1275.2万吨，环比上周增加288.3万吨，力拓发往中国量426.6万吨，环比上周增加235.9万吨，BHP发往中国量507.7万吨，环比上周增加111.5万吨，FMG发往中国量306.2万吨，环比上周减少53.1万吨，主流高品澳粉发往中国量487.7万吨，环比上周增加118.7万吨，主流低品澳粉发往中国量241.1万吨，环比上周减少40.9万吨，块矿发往中国量329.3万吨，环比上周增加183.1万吨。巴西发货总量467.7万吨，环比上期增加63.7万吨，其中淡水河谷发货量379.8万吨，环比增加9.4万吨，CSN发货量53.6万吨，环比增加37.4万吨。新口径全球发运总量为2986.1万吨，环比增加700.5万吨，澳洲发货总量1734.9万吨，巴西发货总量549.5万吨。

全国26港到港总量为1650.7万吨，环比减少85.3万吨；北方六港到港总量为893.1万吨，环比增加86.4万吨；全国26港主流高品澳粉到港517.6万吨，环比减少61.1万吨，主流低品澳粉到港140.2万吨，环比增加11.7万吨，主流澳块到港218.3万吨，环比减少92.1万吨。

需求方面， Mysteel调研247家钢厂高炉开工率71.89%，环比上周增0.46%，同比降5.34%；高炉炼铁产能利用率73.82%，降0.11%，同比降5.05%；钢厂盈利率82.19%，增0.81%；日均铁水产量206.42万吨，降0.29万吨，同比降14.15万吨。

Mysteel调研163家钢厂高炉开工率62.85%,环比上周增0.97%，产能利用率73.20%，增0.53%，剔除淘汰产能的利用率为79.69%，较去年同期降2.43%，钢厂盈利率74.85%，增0.62%。

库存方面：Mysteel 全国45港进口铁矿库存统计12170.16，较上周降224.07；日均疏港量296.24增12.87。分量方面，澳矿6749.24降169.73，巴西矿3222.15降56.09，贸易矿5646.78降131.18，球团459.43增6.66， 精粉722.86降56.98，块矿984.25降32.41；在港船舶数量84降15。本周库存下降主要是前期澳洲飓风影响以及疏港增加所致，预计下周库存仍将下降200~300万吨。但后期随着发货的改善，到港和库存会逐步增加。

本期64家钢厂进口烧结粉总库存1590.29万吨，环比上期减少4.42万吨,；分区域来看：南方区域钢厂库存下降较多，主要因个别钢厂节前备货较多，节后持续去库导致；山东、沿江区域钢厂库存增加小幅增加，主要为个别钢厂海漂发货增加导致，其它区域钢厂库存基本保持稳定，变化较小，短期内钢厂仍以按需补库为主，无大范围增库意向；日耗方面：本期钢厂进口烧结粉矿日耗54.57万吨，环比增加3.39万吨；本期所有区域钢厂日耗均有所增加，其中唐山、山东增加明显，主要为部分钢厂复产导致，其它区域也因内矿受限，钢厂增加进口矿的使用配比导致日耗小幅回升；整体来看：钢厂库存基本趋于稳定、日耗也开始回升，钢厂库存消费比由31.16降至29.14。

从节后期货市场看，黑色品种尤其是螺矿走势跟股指走势尤为相近，这也体现资金对盘面影响占据主导。目前市场价格多为资金博弈的结果，鉴于目前矿价已经处于90美金且基差基本处于平水状态，对于矿石而言不易过分乐观。矿石整体供需两弱，库存变化并不明显，未来两周由于春节期间澳洲发货减少的原因，库存可能会呈现较大幅度下降。但后期如若供应端恢复，而消费端维持现状或恢复缓慢，港口库存将逐渐增长，直至消费端大幅改善为止，需要警惕压港船只变化。

从目前的供需情况、库存情况、政策预期及疫情变化分析，3月份矿石消费仍需等待成材消费启动才将缓慢恢复，而供给端将有序恢复，不排除供给端恢复力度超过消费端，出现短暂供需错配情况。市场基于宏观预期，对于后市消费或将继续保持乐观，但仍需警惕政策无法及时落地，推升经济快速回暖，市场逐步回归基本面，从而使得矿价具有高位下跌的风险。

策略：

（1）单边：中性偏空，关注成材消费预期兑现情况

（2）套利：无

（3）期现：05合约期现正套。

（4）期权：无

（5）跨品种：无。

关注及风险点：肺炎疫情变化、经济刺激政策、环保限产政策变化及落地情况、巴西和澳大利亚发运是否大幅超预期、人民币大幅波动、巴西矿山停复产动态、监管干预、中美贸易摩擦动态，国外其它地区钢材消费大幅下滑。

焦煤焦炭：首降基本落地，双焦仍存压力     

观点：

焦炭方面：上周，焦炭价格整体下调50元基本落地。吕梁地区准一级价格1750元/吨，唐山地区1910元/吨。日照港2000元/吨，均较周初报价降50元。贸易商心态较悲观，停止报盘。焦煤供应情况好转，焦化厂开工率稳健上升，出货积极。多地疫情情况有所好转，下游开工逐渐缓慢恢复当中，但建材成交依旧个位数水平，不能大幅改善下游钢厂成品库存堆积、资金等方面等问题，依旧实施减产，对焦炭需求减弱，钢厂存压价现象，预计焦炭还有一轮提降。短期看焦炭价格有回调的需求，后续需密切跟踪制造业、房地产复工进度，基建项目推进力度，山东焦炭去产能执行情况，成材价格在高库存下的走势。焦炭05合约收1789元/吨，周环比下降4.18%。受全球疫情蔓延以及欧美股市的影响，黑色系周内不断出现低开以及大幅下跌走势，超预期的上涨趋势慢慢回归了现实基本面。

从供给端看：汽运问题明显缓解，原来采购逐渐正常。上周Mysteel全国230家独立焦企样本显示：产能利用率由62%上升至67%；日均产量55万吨上升至60万吨；全国100家独立焦企样本：产能利用率由65%上升至71%。

从消费端看：上周，Mysteel调研247家钢厂高炉开工率71.89%，环比上周增0.46%，同比降5.34%；高炉炼铁产能利用率73.82%，降0.11%，同比降5.05%；钢厂盈利率82.19%，增0.81%；日均铁水产量206.42万吨，降0.29万吨，同比降14.15万吨。日均建材成交未突破个位数，库存继续创新高，短期看还有继续扩大减产的可能，对焦炭价格形成压力。

从库存看：上周Mysteel统计全国110家钢厂样本：焦炭库存463.76，增7.61，平均可用天数15.85天，增0.20天；焦炭港口总库存276增2,；钢厂由于减产可以控制库存到货量，基本维持平衡。

焦煤方面：焦煤目前在黑色系中仍偏强势，主要是国内供给端问题得到有效改善。复工上，国大部分地区煤矿生产基本恢复正常，山东地区受冲击地压影响停产的煤矿，部分已于26日恢复正常生产，主要事故煤矿尚未复产。进口煤炭方面，澳煤3月份到货有限，但蒙煤口岸闭关时间由预期3月2日延后到3月15日，影响焦煤尤其是低硫主焦煤的供应。期货05合约收1242.0元/吨，环比下降1.7%。短期看焦煤供应有所宽松，加之受焦炭压价等影响，钢材需求未大规模增加，以及国际股市疫情发酵等影响，后期作为原料端的焦煤也将偏弱运行，甚至比其他黑色品种更偏弱些。

从供给端看：各地国有大型煤矿基本恢复正常生产，受限于人员，个别煤矿实际生产未达到正常水平。进口煤炭方面，蒙方最新通告蒙煤口岸闭关时间由预期3月2日延后到3月15日，对国内低硫煤市场的供应依旧偏紧。上周进口澳洲炼焦煤价格上涨，近期成交一般，价格方面一类煤价格报170美元，二类煤报154美金，较上周上涨3-4美元/吨左右。进口煤方面供应偏紧。

从消费端看：上周Mysteel统计全国100家独立焦企样本：产能利用70.61%，上升5.63%；日均产量34.03，增2.71；焦炭库存84.30，减5.48；炼焦煤总库存652.04，增23.54，平均可用天数14.41天，减0.68天。本周焦企开工率继续上升，焦企多已逐步恢复至满产状态；

从库存看：炼焦煤库存771.34，减11.90，平均可用天数15.36天，减0.24天。焦企焦炭库存继续下滑。

策略：

焦炭方面：中性偏空，趋势跟随材

焦煤方面：中性偏空，趋势跟随材

跨品种：无

期现：无

期权：无

关注及风险点：疫情发展持续恶化，去产能政策前紧后松或执行力度不及预期，环保限产超预期，限制进口煤政策出台等。

动力煤:用煤需求疲弱，煤价承压下

期现货：上周动力煤期货持续走弱，主力05合约周五报收542.2。产地山西大同5500大卡弱粘煤405元/吨，鄂尔多斯5500大卡大块精煤434元/吨，榆林5500大卡烟煤末459元/吨。秦皇岛5500大卡动力末煤平仓价566元/吨。

港口：上周北方港口库存小幅下滑，北方四港煤炭库存合计1058.5万吨，日均调入量93万吨，日均吞吐量121.7万吨。其中，秦皇岛港煤炭库存569万吨，曹妃甸港煤炭库存212.5万吨，京唐港国投港煤炭库存109万吨，黄骅港煤炭库存168万吨。

电厂：上周沿海六大电厂日耗小幅上升，沿海六大电力集团合计耗煤43.11万吨，合计电煤库存1767.45万吨，存煤可用天数41天。

海运费：上周波罗的海干散货指数收于529，国内煤炭海运费持续走弱，截至周五中国沿海煤炭运价指数报477.48。

观点：上周动力煤市场偏强运行。产地方面，主产地煤矿复产数量稳步上升，但目前多数煤矿复产后未能满负荷生产，煤炭供应相对有限。而周边企业需求较好，导致地销煤炭供不应求，坑口煤价持续上涨。运输方面，随着疫情的缓解，三西地区公路运输管控逐步解除，矿上拉煤车较多，产区运输较为拥堵。此外，坑口煤价大幅上涨叠加运力快速恢复，一定程度造成下游采购情绪下降，同时长途运费快速下滑。港口方面，上周随着产地煤矿复产增多，煤炭供应逐步恢复，但坑口煤炭市场火爆一定程度挤出部分发运至港口煤炭量，目前港口发运仍以长协量为主。近期由于下游需求暂未恢复，港口煤炭库存快速上升，市场较为冷清，CCI报价连续数日下滑。进口煤方面，目前南方港口煤炭库存偏高，且国内产量逐步恢复，进口煤优势走弱，贸易商采购需求下滑。电厂方面，上周国内下游用煤企业复产较慢，用电用煤需求暂未有效释放，沿海电厂日耗维持偏弱运行。且供暖季即将结束，后期企业若未能有效复工，煤炭需求有进一步滑落可能。综合来看，目前动力煤市场供应逐渐宽松，但需求仍未有效释放，随着供暖季临近尾声，若下游企业复产不及预期，煤价仍有进一步下滑可能。

策略：

单边：中性，产地煤矿复产加速，下游需求暂未有效释放，短期煤价承压下行。

风险：疫情再度恶化，进口煤到港超预期。 

玻璃纯碱：纯碱库存年后首降，玻璃库存压力仍存

观点与逻辑：

纯碱方面，上周纯碱期货冲高回落，主力05合约周五日盘报收1565，当周累计下跌0.82%。现货市场报价坚挺，出货有所好转，全国重质纯碱市场均价1593，下跌0元。上周周纯碱厂家开工整体偏低，不过运输管制缓解，当地及周边出货有所改善，厂家库存出现年后的首次回落。隆众资讯统计数据显示，截止2月27日当周，纯碱库存105.5万吨，环比下降7.34万吨；纯碱装置开工73.44% ，环比增加2.76%。产能方面，实联化工26日起停车检修；南方碱业恢复正常生产，湖北双环煤气化装置点火，中源化学二期装置计划近期开车。综合来看，目前纯碱企业库存仍在高位，不过重碱下游玻璃开工高位回落有限，预计终端需求恢复后的补库需求有利纯碱库存消耗，此外成本线压力下纯碱企业挺价心态强烈，关注后期终端复工节奏及库存消化的速度。

玻璃方面，上周玻璃期货弱势下跌，主力05合约周五日盘报收1389，当周累计下跌2.87%。现货区域调价，然市场成交一般，全国建筑用白玻市场均价1642，下跌0元。受制于终端地产开工延迟，下游深加工企业复工缓慢且备货积极性不佳，周内玻璃厂家出货受限，库存高位继续攀升。隆众资讯统计数据显示，截止2月27日当周，剔除新增样本玻璃厂家库存359万吨，环比增加34万吨或10.4%，同比增165万吨或85%；开工79.47% ，环比下降0.71%；其中华南和华东等地下游深加工企业复工稍好，当地厂家出库有所启动，库存累积幅度小于其他地区。整体来看，目前物流恢复，下游复工也在逐步改善，不过玻璃厂家当前库存积累过高，短期要看加大优惠后，中下游补库力度，继续关注下游深加工企业的复工及玻璃厂家库存变动情况。

策略：

纯碱方面，中性，关注后期下游的补库需求

玻璃方面，短期偏空，当前玻璃厂家库存累积过高，关注后期消化情况

风险：疫情的发展、下游深加工企业及终端地产的复工情况

白糖：疫情影响下，糖价或先抑后扬

小结：

1、疫情在全球爆发影响糖价大幅下跌，但2019/20榨季国际食糖依旧偏紧，OPEC3月初将开会讨论，油价进一步下跌料使OPEC+采取减产措施支持油价，美联储3月加息概率较大，4月末斋月前备货需求依旧存在，原糖价格在巴西开榨前仍存反弹可能性。

2、国内食糖消费不振，若疫情持续超过糖厂销售黄金期，广西糖厂料被迫低价处理部分高成本糖，糖价存在回落至成本水平要求。

逻辑分析：

1、外盘原糖方面，全球主要产糖国减产幅度超出预期，泰国持续干旱下预计该国2019-20榨季甘蔗产量或不足9000万吨，市场预期泰国本榨季产糖900-1059万吨，因干旱影响播种，预计下一榨季该国产量低于1000万吨。印度本榨季糖产量预计2600万吨，因卡邦及马邦同比减产且蔗料出现短缺。因减产加大，预计全球需要除去泰国印度以外国家出口原糖，这令原糖提供溢价从而打开糖增产区间。

2、巴西2020/21榨季白糖出口套保比例高达60%以上，预计巴西新榨季甘蔗产量或超过6亿吨，市场预期该国糖醇比有望出现大幅度回升，巴西及印度2020/21榨季增产压力令原糖远期合约大幅下跌拖累近月，巴西未开榨发运前全球糖市仍然处于短缺环境中，原糖料震荡偏强。

3、内盘郑糖方面，本周基差明显走弱，昆明及湛江糖价走弱，广西糖价持稳，因贸易商大量买入现货卖出盘面。国内年内产销缺口仍需进口，糖厂黄金销售期在5月份，疫情持续时间及餐饮娱乐行业复工程度决定食糖消费，3月开始港口炼糖厂料开始加工原糖，预计2季度料对现货形成压力，当前糖厂销糖进度总体较好，随着食糖销售维持疲软，后期销售压力或逐步体现。

交易建议：短期疫情主导内外糖市，需求不振，糖价下跌料持续。建议前期空单继续持有，待价格进入成本区域考虑减持翻多。

风险因素：补贴政策变化、冠状病毒疫情全球扩散情况、原油价格、泰国印度天气

棉花：疫情主导短期市场，关注现货端需求           

行情回顾：

疫情成为2月最为重要的市场风险，国内外先后遭遇疫情爆发，疫情造成全球产业链出现一定程度的撕裂，随着2月下旬国际各地出现疫情爆发，对于外贸及全球金融系统风险的担忧加重。2月下旬风险资产的抛售加剧，周五一度出现避险资产作为交易性资产抛售以获取现金的状态。

国内方面，2月上半月在国家短期流动性大量释放及轮入价与盘面跳空价超级价差作用下市场出现回归性反弹，在沙漠蝗炒作下棉价一度冲高至13500元/吨以上，随后因轮入限价与盘面价差不断收缩影响下随现货及外盘下跌，在外部风险影响下内外棉价大幅下跌。棉纱国内外现货价格则基本持稳，因下游主要服装消费企业尚未开工。

纺织行业2月开工缓慢，负荷恢复基本符合预期，但远低于往年水平，商业库存高企，预计3月开工恢复依旧维持偏慢节奏，预期3月下旬后随需求增加及补库意愿增强棉花现货需求有望出现缓和。国储轮入依旧成为现货成交的主流窗口。

未来行情展望：处于商业上的考虑，我们认为印度收储及美国抵押贷款的基准价格仍然构成现货的支撑，尤其是美国抵押贷款基准价格，经过2月最后一周风险资产疯狂抛售，预计未来1-2周市场逐步冷静下来，加之传统现货需求及补库促进，棉价料在3月中下旬迎来反弹，但疫情对全球金融系统造成的风险仍需关注，考虑到3月下旬美联储降息可能性当前基本上板上钉钉，我们有理由相信基于流动性注入及市场恐慌情绪降温棉花价格有望在3月中旬前后出现触底反弹。

策略：中性，交易者短期空单可持有，但需注意逢低减持。空仓者保持观望，关注各国收储及抵押贷款政策边际对棉价的支撑。

风险点：国际疫情传播极度失控、疫情造成局部贸易中断、金融危机

豆粕：豆粕期价维持震荡美豆压榨利润不及去年同期，但压榨数据强劲。NOPA压榨月报显示1月其会员单位累计压榨大豆1.7694亿蒲，创下历史最高纪录。出口数据则未见起色。虽然2月14日中美第一阶段贸易协议生效，中国国务院关税税则委员会发布公告称自3月2日起开始受理美国农产品进口免加征关税申请，但出口仍疲弱，中国及随后在全球蔓延的新冠肺炎疫情令未来美豆出口需求也蒙上阴影。除了19/20年度出口吸引关注，市场也逐渐将注意力转向20/21年度美豆种植面积上。2月21-22日USDA举办农业展望论坛，USDA预计新年度美豆种植面积为8500万英亩。目前CBOT大豆11月合约与玉米12月合约比价处于正常合理水平，未来仍需密切关注美豆出口情况及期货比价，两者都将影响20/21年度农民种植意向。USDA将在3月31日公布新年度种植意向报告。国内市场，新冠肺炎疫情对豆粕市场的影响大致以2月中为分水岭。2月上半月，开机率还未恢复，但下游补库意愿强烈；下半月豆粕生产恢复正常，成交也有所下降。油厂豆粕库存走势趋同，截至2月21日沿海油厂豆粕库存连续两周小幅回升至36.57万吨，但绝对水平仍是历史低位。未来供给，我国进口大豆到港量具有较明显的季节性规律，每年2-3月进口大豆到港数量偏低，主要因我国春节长假因素，以及南美大豆还未大量上市出口。根据天下粮仓预估，2月进口大豆到港500万吨，3月490万吨，4月730万吨。未来需求，生猪养殖利润仍然处于超高水平，能繁母猪存栏也逐月增加，但新冠肺炎疫情短时对禽料需求有不利影响。我们认为，3月豆粕将在大豆到港偏少和养殖需求疲弱之间寻找平衡，价格仍将暂时以震荡为主。长期走势则取决于盘面榨利和未来存栏恢复。

策略：短期中性。

风险：新冠肺炎疫情发展，南美天气，人民币汇率，存栏及养殖需求恢复等

油脂： 供需转势 油脂大幅下挫

本月油脂市场持续下跌，由于中国新型肺炎疫情带来的恐慌情绪使得餐饮业受到重创，印度和马来外交争端令市场担心棕油需求前景，油脂大跌，棕油跌停开盘，随后在1月环比继续减产，MPOB报告预期偏多背景下展开反弹，但报告发布后行情转跌，2月10日发布的MPOB月度供需报告显示，2020年1月马来西亚棕榈油产量116万吨，出口121万吨，结转库存175万吨。从报告中可以看出，虽然产量和库存继续延续下降趋势，但该数据基本在市场预期之内，而出口数据低于市场预估，而且1月出口量并没有体现中国新冠疫情对需求冲击的影响，后期出口形势较为悲观。因此，在MPOB报告发布后，市场价格止涨转跌，也反映了市场对产地需求的预期。随后在高频数据的发布下，产量在2月份就开始回升，MPOA前20日环比增产17%，从季节性上来讲，一般马来西亚棕榈油产量在2月触底，3月开始逐步回升，供给端对价格边际影响逐步减弱，目前增产提前供给端支撑也不复存在。雪上加霜的是疫情扩散超出预期，中国逐步稳定后，病毒在境外不断蔓延，韩国、日本意大利和伊朗的感染者急剧增加之后，市场恐慌情绪增长，受新冠病毒影响，2020年全球原油需求增速预期下调23万桶/日至99万桶/日，将2020年对OPEC原油的需求预期下调20万桶/日至2930万桶/日，原油大幅度下跌，带动已经处于下跌趋势的油脂加速下跌，2月最后一个交易日，棕油再度以跌停收盘。总结来看下跌三个阶段对应的主要因素先后为国内外需求不佳，产量增长供给端支撑减弱，恐慌情绪助长跌势。

策略： 目前看疫情影响还在继续，油脂现货成交清淡，基差持续走弱。现货供需压力逐步传导至盘面，国内油脂库存压力将持续增大，反弹预计难有持续性，但同时我们也认为下跌最流畅的阶段或已过去，目前较大的不确定性来自于外围疫情的发展，及对风险资产的影响，大概率疫情还将有发酵，跌势仍未完，但我们也应盯紧基本面方面的一些变动，大跌也容易带来大的反弹。套利方面可继续逢低介入豆棕价差。3月整体单边倾向震荡偏弱，仍维持谨慎偏空判断。

风险点：棕油产地超预期减产 宏观政策风险。  

玉米：等待节后余粮压力释放

1、因新冠肺炎疫情影响短期禽类补栏，再加上农村农业部公布的2020年1月能繁母猪环比增幅继续不及预期，国内玉米饲用需求带动供需缺口小幅下调，但不影响总体逻辑判断；

2、年后疫情影响玉米供应端，带动现货价格大幅上涨，随后国家出台文件保障市场供应，中游贸易商处境尴尬，下游需求企业补库积极性低迷，带动现货价格转弱，但受政策性玉米拍卖底价、央储轮入价及其临储拍卖价预期支撑，下跌空间受限。期价呈现先扬后抑走势，整体在50点范围内震荡运行；

3、展望后期，结合年报来看，我们倾向于国内玉米市场或进入被动去库存末期，节后余粮压力逐步释放，当前年度供需缺口逐步为市场所认可，再加上需求继续改善，市场或进入主动补库存阶段，对应着第二阶段的做多机会。

玉米淀粉：等待下游需求恢复

4、2月期间虽行业开机率大幅下降，但受季节性因素及其新冠肺炎疫情影响，下游需求降幅更大，天下粮仓公布的出库量数据较去年同期下降接近1/3，行业库存继续累积，并创出历史新高；

5、玉米淀粉期价特别是近月合约持续震荡下行至前期低位，淀粉-玉米价差亦持续收窄并突破前低，这在很大程度上已经反映供需宽松预期，后期转而需要留意疫情过后下游需求恢复的情况，对应淀粉-玉米价差继续收窄空间或有限，淀粉期价单边则继续留意原料端即玉米期价走势。

交易建议：谨慎看多，建议投资者继续持有前期多单，如无前期多单，则可以考虑择机入场做多远月合约。

风险因素：国家进口政策和非洲猪瘟疫情。

生猪：能繁母猪继续回升，生猪出栏仍趋紧

2月份全国能繁母猪存栏继续增长，三元杂留种、补栏继续增加，据博亚和讯数据显示，2月末三元杂留种已超过千万头，占能繁比重超40%。据监测，2月能繁母猪存栏环比增加1.23%，同比下降14.12%；生猪存栏环比下降3.19%，同比下降43.96%。2月上半月受交通影响，市场补栏受阻，配种延迟，企业引种投建计划被迫暂停。下半月交通改善，市场补栏增加，规模企业继续加大母猪留种力度，目前市场二元母猪售价达6000元/头，断奶仔猪售价2000元/头。2月猪价先升后降，前期因交通影响，出栏受限，猪价走强；下旬交通恢复后，出栏增加，猪价下跌。

新冠疫情虽已好转，但餐饮业的复苏仍未见明显起色，尤其学校、食堂消费仍为零。供需双低的情况下，3月猪价或继续震荡运行。中长期而言，母猪存栏自10月份环比回升，生猪出栏的时间节点仍然要对应到明年的7、8月份，因此，上半年猪价仍处高位，不排除有再创新高可能。

鸡蛋：供应压力不减，蛋价难言乐观

截至28日，鸡蛋现货主产区均价2.77元/斤，较月初上涨16.18%；主销区均价2.80元/斤，较月初上涨15.42%。主产区淘鸡均价3.85元/斤。受新冠疫情影响，活禽市场关闭，消费低迷，月初期价大跌；疫情形势日渐明朗，预期需求复苏，期价反弹；需求不及预期，月末期价再度下跌。以收盘价计，下跌173元，9月合约累计上涨183元。博亚和讯数据显示，2月份在产蛋鸡存栏环比上涨3.77%，同比上涨19.61%。供应压力不减叠加今年消费不及往年同期，现货端有再度走弱的风险，基于蛋鸡养殖长达2.5年的盈利，养殖端抗风险能力强，短期亏损并不足以促淘，预期上半年蛋价或将持续处于低位。于主力05合约而言，淘鸡不畅的情况下， 预期仍偏弱调整。远月9月合约而言，取决于上半年淘鸡情况及后期补栏情况。

交易建议：中性，套利方面考虑5-9正套。

风险提示：非洲猪瘟疫情、禽流感疫情、新冠肺炎疫情等

纸浆：浆价维持低位震荡

本月本月纸浆市场维持震荡格局，年后在疫情恐慌情绪下盘面大跌开盘，随后随着情绪的恢复和在下游陆续开工的背景下盘面和现货均有上行，月末在疫情全球范围扩大后价格下跌，5月合约收于4460元/吨，现货层面，山东地区银星主流报价在4400-4450元/吨，金鱼阔叶浆价格在3750元/吨。

供需层面，PPPC公布的全球商品浆生产商库存数据，截止2019年底12月底，W20商品浆生产商库存整体下降到37天，针叶和阔叶浆库存均为37天。发货量飙升至512.3万吨，比11月份447万吨增加14.6%，其中漂阔浆发货量292万吨，比11月份的232万吨大幅增加。世界最大商品浆企业巴西金鱼公司库存向正常化发展良好，1季度中国市场价格不变，准备在2020年提高产销量，加拿大狮牌浆纸厂宣布3月停产一个月，略超预期，现阶段全球库存已较前期降低，12月发货量超大后赶上疫情蔓延全球，预计2020年开端发货量减少，库存还将有回升。

国内方面纸厂作为人员密集企业，开工时间多存不确定性，大型纸厂陆续有开工。下游文化用纸方面，铜版纸市场行情平稳为主，交投一般。物流恢复较慢，下游经销商观望市场为主，订单有限。针对后市，多数经销商心态相对保守。双胶纸纸厂价格维持稳定，规模纸厂多开工正常，物流恢复缓慢，纸厂发货多在周边地区，库存水平较高。春节期间停机的厂家已经有部分复产，订单一般。下游经销商观望为主，市场价格波动不大，销售库存为主。生活用纸市场交投恢复缓慢，规模纸企库存偏高位。河北地区首发涨价函，落实春节前提涨计划，川渝地区纸企盈利边际盼改善，提涨意向浓郁。目前纸浆库存受制运输受限和部分纸企复工延后，港口库存量增加。据不完全统计，2月下旬，国内青岛港、常熟港、保定地区、高栏港纸浆库存合计约229万吨，较上月下旬增加28%。

后期展望：外商报价上涨，随着国内疫情好转下游纸企陆续复工，下游部分生活用纸发布涨价函，纸浆现货价格短期受到支撑，下游复工格局短期持续，仍要观测纸浆库存下降速度。

策略：价格大跌仍可逢低介入，4400一线底较为牢固，疫情发展仍是关注重点。中性。

风险：政策影响（货币政策、安全检查等)，成本因素（运费等），疫情发展超预期。