中信建投期货：豆粕 回调提供做多机会

考虑到中美第一阶段贸易协议签订，进口大豆供应暂无担忧，连粕走势重回成本端传导。2019/2020年度巴西大豆丰产基本确定，在供应面最大利空出尽背景下，美豆深跌空间受限。此外，鉴于巴西3月将迎来收割高峰，运费提高抬升大豆成本，加上3月2日后中国受理境内企业采购美国大豆免加征关税的申请，美豆出口需求有望改善。我们认为美豆中期重心上移，维持振荡偏多运行，连粕2005合约仍有做多机会。

巴西大豆丰产预期兑现

2019/20020年度巴西大豆丰产预期兑现。因天气状况良好，自去年四季度以来，市场逐步上调巴西大豆产量预估。据AgRural分析机构2月报告，今年巴西大豆产量预估上调至1.256亿吨，较去年1.15亿吨增产近1000万吨，增幅达到8.70%，而美豆期货主力合约价格从965美分/蒲式耳回落至866美分/蒲式耳附近，跌幅达10.26%。我们认为市场已经反映巴西大豆丰产预期，后期关注重点在巴西大豆出口需求及运输环节上。

巴西大豆出口积极，1—2月份大豆累计出口661万吨，创历史第二高位，仅低于去年同期的773万吨。此外，大豆销售表现更好，受雷亚尔大幅贬值影响，今年巴西农户大豆销售积极性高，3月初农户卖货进度在52%—66%，平均估值接近60%，而去年同期为44%—45%。考虑到目前巴西还未迎来收割高峰，加上雷亚尔贬值预期，市场预计销售仍未饱和，出口预期提振巴西贴水报价。

巴西豆收割加速提升运输费用

虽然2月下旬巴西中部地区降雨过量，但是迄今为止质量问题并不显著，单产依然良好，头号产区马托格罗索州大豆收获进度最快，已经达到83%，而戈亚斯州、帕拉纳州、圣保罗州和南马托格罗索州等播种较晚的地区，上周大豆收获进度也总算开始加快。AgRura机构称，截至2月27日，2019/2020年度巴西大豆收获进度达到40%，较前一周的31%提高9%，略高于五年平均进度，但低于去年同期的52%。随着巴西大豆收割逐步提速，卡车运输资源紧张，导致运费上涨，但当前运费仍不及去年同期。我们认为巴西大豆成本端运费仍有提升空间。

美豆出口窗口后移

当前美豆市场关注点在需求端，即出口预期改善能否被证实。中美第一阶段贸易协议签订，中国将扩大对美国农产品采购，但从美豆周度出口数据看，近期没有出现中国的大额买船，年度销售进度落后。我们认为主要原因，一是受雷亚尔大幅贬值影响，巴西大豆报价较美豆便宜，抑制了美豆出口，二是中国民企还在等待免加征美豆关税的进口许可。考虑到1月迄今巴西雷亚尔兑美元贬值幅度达13.83%，市场贬值预期有所兑现，且美联储紧急宣布降息，美元走弱预期增强，短期雷亚尔大幅贬值风险降低，或给美豆出口提供时间窗口。此外中国境内企业提交采购免加征关税美豆申请是自3月2日开始，加上政府批复时间，企业采购免加征美豆时间可能在3月中旬后。因而我们认为美豆出口时间窗口后移，出口预期改善仍可期待。即使数据不佳，但在2019/2020年度期末库存大幅收紧背景下，中期成本端支撑也较强。