【兴证宏观】突然降息50bps：两难中联储艰难的抉择

Summary

Evidence&Analysis

美联储“罕见”地紧急降息

美联储紧急降息应对经济影响。美东时间3月3日，美联储宣布紧急降息，将联邦基金利率降息50bps降至1%-1.25%，并将超额准备金率（IOER）下调50bps。降息决定公布后市场反应明显，截止北京时间凌晨1点，美国10年期国债收益率从1.13%下降至1.04%，美元指数下跌1%，黄金价格则从1604美元/盎司上涨至1641美元/盎司。但股市表现震荡，美国标普500股指在降息后快速跳升，但随后回落，回吐全部涨幅，截至收盘跌幅达到-2.8%。

历史上联储紧急降息时，发生了什么

历史上美联储共出现过7次紧急降息。历史上美联储的紧急降息并不多见，1990年以来，美联储曾出现7次紧急降息（其中6次紧急降息为基准利率，2007年为下调贴现率），其中2008年全球金融危机中曾出现2次，2007年紧急下调了贴现利率1次，2001年“9·11”事件1次，IT泡沫破灭曾出现2次，1998年应对亚洲金融危机和俄罗斯主权债违约1次。

注：图表1中“降息”指的是下调基准利率。

紧急降息中的两种背景：美国自身危机、海外危机。回顾历史上美联储的紧急降息，通常是两种情景：一是美国自身进入经济危机，如2001年科网泡沫破灭，2008年全球金融危机，其核心是为了应对美国自身的经济及金融危机。另一种是类似1998年时的情景。1998年时，美国自身的经济状况仍然相对稳健，但受亚洲金融危机的波及，美股也在1998年的7月至10月初期间跌幅达到接近20%的水平。为防止外部风险引发国内金融市场风险，联储也出现紧急降息。从美联储当前的表态“美国经济依然稳健……联储降息是为了帮助美国经济在危机中保持强劲”来看，联储的目的似乎更类似1998年时的情景，即防止疫情这一黑天鹅事件刺破其国内的资产泡沫。

紧急降息后的美股走势：历史上来看涨跌互现。从历史经验来看，紧急降息后，美股走势并没有统一的规律。即使我们将考察时间窗口缩短至1个交易日或5个交易日，紧急降息似乎也并非美股止跌的“灵丹妙药”。

注：图表2、3中的“降息”包括了2007下调贴现率（discount rate）。

降息是把双刃剑，联储在赌博

联储的难题：若联储持续宽松，美国与欧日利差收窄或引发套利资金流的逆转。全球资金流向在全球金融危机后发生了明显变化。在00年代这一轮周期中，受全球化的影响，新兴市场整体强于发达经济体，而发达经济体中德国受益于出口也对欧洲经济整体形成拉动，因为这一期间我们看到整体资金是流向欧洲与新兴市场的，美元指数由2002年一路下跌至金融危机爆发之前。而全球金融危机之后，尤其是2014~2015年随着欧洲、日本逐步进入负利率，美国与欧日之间的利差逐步出现，欧洲也加入日本开始成为全球的套利资金的供给方，而这些套利资金集中流向美国，这也使得2014年之后美元、美股、美债整体是共同上涨。

当前联储的降息短期来看旨在对冲美股下跌的风险，但如果后期美国债券收益率进一步下行，进而使得美日、美德之间的利差进一步收窄，那么其风险在于前期从欧洲、日本流出的套利资金可能会发生逆转，这是美联储后期可能将会面临的难题。

风险提示：国内外经济政策超预期，美国大选超预期。