华泰期货宏观大类策略：猪价引领农产品行情 把握QE政策主线

宏观&大类资产

注：宏观大类和商品策略观点可能和品种观点不同

商品策略：农产品行情启动 贵金属承压

对商品内部板块来说，近期趋势最明显的是生猪补栏带动的农产品上涨行情—尽管从存栏周期推断，要看到生存存栏的峰值可能要到2020年4月左右，但疫苗研发顺利以及国家的促补栏政策使得饲料行情提前开启。其次是降息暂缓叠加QE带来的贵金属下行趋势，在特朗普弹劾结束前后是不错的介入时机。对于工业品来讲，11月很难在供需两端看到超预期的因素出现，而能化则呈现供需两弱的格局。 

策略：农产品多配 工业品、能化中配 贵金属低配

风险点：中国经济意外走弱，美联储年内再度降息，中美贸易摩擦再起

全球宏观：11月预现中美流动性分化——宏观流动性观察013

全球经济仍在周期底部徘徊，表现疲软。9月全球PMI略有回升但仍低于荣枯线。10月美国制造业PMI略升，但欧日仍显低迷。9月五大经济体通胀除中国受食品影响以外均有回落。美国失业率超预期下降，但通胀仍未达目标，制造业表现疲软，投资和出口下滑。中国9月社融、M2出现改善，但GDP出现明显下降，固定资产投资和零售数据也低于预期。

美国9月由于之前缩表操作，导致超额存款准备金紧张，流动性紧缩，一度出现钱荒。后在10月中旬开启扩表，缓解态势，流动性出现宽松。中国9月银行体系流动性维持暂时充裕，但10月货币市场利率呈现上涨趋势，紧缩迹象初现。

未来关注美联储和中国央行最新货币政策。美联储10月30日FOMC会议上宣布开启年内第三次降息以帮助美国经济在全球形势发展的情况下保持强劲，并为持续的风险提供保障，符合市场降息预期。同时将超额准备金率从1.8%下调至1.55%，帮助银行将多余的资金投入市场，提高流动性。但是美联储维持资产负债表扩张的同时，在10月声明中释放了未来政策从“降息”向“观望”的转变，经济数据对于政策预期的影响料加强，重点关注美国经济数据的运行状态，预计11月流动性将维持中性。而中国央行预计将保持利率不变，维持稳定中性货币政策。市场的降息预期资存在落空风险，关注人民币市场流动性收紧可能。 

策略：预计中美流动性状态的阶段性分化对于人民币汇率形成支撑，中美资产走势料分化

风险点：美国经济超预期增长快速达到通胀目标，使得美联储提前开启加息政策，导致流动性紧缩。

全球宏观：缺少触点，底部延续——宏观经济观察008

经济周期：全球经济周期仍在底部徘徊，走出的触点仍未至。10月全球制造业采购经理人指数继续在低位运行，但是呈现有趣的特点：美国继续走低，中国大小企业分化。在全球风险预期未显著改善的情况下，私人部分谨慎，订单分项指数虽阶段性改善，但仍未结束悲观象限。市场寄希望于主权部门更大的对冲政策，或成为2020年全球经济走出悲观的重要观察线索。

市场周期：经历了衰退定价之后，金融市场对于周期改善的观点再次呈现。伴随着中美贸易关系的可能阶段性缓和，美联储预期管理“不再降息”，10月份利率市场的反弹显示出利率市场对于周期的乐观预期增强——尽管经济前瞻指标仍处下行状态。权益市场在三季度的休整之后再次表达强烈的上行预期，而商品市场给出的信号也较为明确。当前的问题在于利率周期“不松”、市场预期“乐观”的情况下，经济周期的“可能更弱”带来市场右侧启动前最后的调整。 

周期关注：未来的关注点在于主权部门的扩张节奏。美国：对外收缩的状态下，缺少债务上限约束的主权部门扩张依然面临美联储“不降息”形成的压力，私人部门仍需等待2020年监管的放松；中国：地产部门受限之下，市场对流动性和稳增长仍不甚乐观，人民币破“7”之后的财政等待“紧日子”结束；欧洲：“脱欧”冲击下的欧罗巴叠加着出口项的二次影响，拉加德的任务仍是摆脱“稳约”的枷锁；日本：安倍的“三支箭”助力经济走出泥潭，但对外依赖型的经济体仍不能摆脱出口项的约束，政府债务空间压缩后税项补充的长期影响仍待观察。纵观历史，主权部门从收缩到扩张仍缺乏有力的逆风推动，11月仍是周期末端的风险观察点。 

宏观策略：中性假设下周期仍将延续底部“时间换空间”的运行，风险资产和避险资产之间维持平衡配置策略。经济端的下行风险未结束，但以美联储为代表的央行已经阶段性撤出“周期中调整”的宽松，周期仍将伴随着风险而发生转折。风险假设下流动性的主动收紧将加速周期走出底部，阶段性降低风险资产的配置，或在争夺“核心资产”的同时增加衍生品对冲的占比，避险资产存在短期的上行机会。