境外主要ETF产品的发展及运作机制分析，商品ETF、反向及杠杆类ET

   交易所交易基金（Exchange Traded Fund，ETF）通常是指完全被动追踪目标指数、追求与目标指数相同回报的交易型开放式指数基金。按照跟踪标的物的不同，ETF可分为商品、股票、货币和外汇几个大类。本文主要介绍几种境内暂时还没有的ETF产品：反向ETF（Inverse ETF）、杠杆ETF（Leveraged ETF）、商品ETF和基于VIX指数的ETF。反向及杠杆型ETF是在传统ETF的基础上，能够在市场下跌时上涨，或者能够在市场上涨时放大收益的新型ETF；商品ETF通过跟踪大宗商品价格，以期获得与大宗商品相近的收益率；基于VIX指数的ETF是美国期权市场发展成熟的一个产物。

   A、反向及杠杆类ETF

   反向及杠杆型ETF概念

   反向及杠杆型ETF是对传统ETF的一种创新。当指数上涨时ETF价值上涨，指数下跌时ETF价值下跌。在传统ETF的基础上，境外市场率先发展出能够在市场下跌时上涨，或者能够在市场上涨时放大收益的新型ETF，即反向及杠杆型ETF。

   杠杆ETF又称做多或看多ETF（Bull ETF），是通过运用股指期货、互换合约等杠杆投资工具，实现每日追踪目标指数收益的正向一定倍数（如1.5倍、2倍甚至3倍）的交易型开放式指数基金；当目标指数收益变化1%时，基金净值变化可以达到合同约定的1.5%、2%或3%。反向ETF又称做空ETF或看空ETF（Short ETF或Bear ETF），是通过运用股指期货、互换合约等杠杆投资工具，实现每日追踪目标指数收益的反向一定倍数（如-1倍、-2倍甚至-3倍）的交易型开放式指数基金；当目标指数收益变化1%时，基金净值变化达到合同约定的-1%、-2%或-3%。反向ETF和杠杆ETF主要是根据杠杆方向不同而进行区分。

   反向及杠杆型ETF市场发展状况

   全球第一只杠杆型公募基金是1993年7月由RYDEX发行的Nova，该产品期望获得S&P 500指数日收益率的1.5倍；次年1月该公司发行了全球第一只反向型公募基金Ursa（后更名为Rydex Inverse S&P 500 Strategy），以获得S&P 500指数反向的日收益为目标；随后ProFunds等公司也纷纷发行了杠杆型公募基金。2005年2月，瑞典的XACT发行了第一对杠杆及反向ETF——XACT Bull以及XACT Bear，杠杆率分别是标的指数OMXS30日收益率的1.5倍以及-1.5倍；2006年，最大的杠杆ETF提供商ProShares在美国率先推出了8只杠杆ETF，其中正向杠杆以及反向杠杆ETF各4只；随后Lyxor、Direxion等多家投资公司陆续跟进。

   此后，反向及杠杆型ETF很快就风靡全球，欧美发达市场纷纷发行反向及杠杆型ETF产品，如美国的ProFunds、Direxion等公司，英国的Lyxor、ETFsecurities等公司，德国的Deutsche Bank等，其产品在美国、加拿大、英国、德国、法国、瑞典等地多个交易所挂牌交易。最近几年，亚洲国家和地区杠杆及反向ETF日渐盛行，其中尤以韩国最为活跃，该国杠杆ETF成交量占整个韩国市场ETF交易量的五成左右。目前日本、韩国、新加坡和中国香港等地的交易所均有了相关产品。

   根据ETFdatabase网站数据统计，截至2019年4月，全球共360只杠杆型ETF，规模高达498亿美元。从细分产品来看，股票类产品占比较大，其中杠杆股票ETF、反向股票ETF的规模分别为377亿美元、121亿美元，数量分别为236只、124只，杠杆及反向型股票ETF在数量上均占全市场的60%以上，而在规模上占全市场的70%以上；规模位列第二、第三的是杠杆商品ETF和反向债券ETF，两者规模分别为21.47亿美元、19.43亿美元，发行数量上也明显少于股票类产品，目前主流的反向股票ETF和杠杆股票ETF依然比较受欢迎。

   ProShares是反向及杠杆型基金产品的始创者，也是目前管理资产规模最大的反向及杠杆型ETF基金管理人。根据ETFdatabase网站数据统计，截至2019年4月，其管理的反向和杠杆型ETF资产规模459亿美元，占全市场规模的92%左右；Credit Suisse管理的反向和杠杆型ETF资产规模28亿美元左右，占全市场规模的6%。截至2019年4月，全球规模前十的杠杆及反向ETF有5只均为ProShares旗下产品，并且排名前四的资产规模都已超20亿美元，规模为90亿美元，规模占前10名总规模的59%。另外，UBS的杠杆及反向ETF占2只，规模为34亿美元，规模占前10名总规模的16%；从产品的收益来看，自2019年以来，杠杆ETF的收益都不错，其中ProShares的ProShares UltraPro QQQ（3倍杠杆）的收益率在70%以上，而反向ETF的收益较差。同时也可以看出杠杆ETF的产品比较集中，较高的产品集中度一方面源于杠杆ETF相对小众化的市场，另一方面也与明星基金公司旗下明星产品受追捧相关。

   B、商品ETF

   商品ETF概念介绍

   商品ETF通过跟踪大宗商品价格，以期获得与大宗商品相近的收益率。根据商品ETF的运作方式，商品ETF可分为实物支持ETF与非实物支持ETF两大类。实物支持ETF直接持有实物资产或者与实物相关联的期货仓单。实物支持ETF的自身运营管理机制较为清晰透明，目前实物支持商品ETF基本都属于贵金属类，包括黄金、白银等；非实物支持ETF并不直接持有商品资产，是由第三方持有与实物资产相关的期货衍生品，并向ETF发行者签发一定数量的证券（与ETF份额相挂钩），从而实现对大宗商品价格或者指数的跟踪或投资，这类ETF主要覆盖工业金属、能源、农产品等大宗商品及其指数。

   商品ETF市场发展状况

   最早的商品ETF可以追溯到2004年由World Gold Trust Service LLC推出的SPDR Gold Trust黄金ETF。此后历经近10年的发展，商品ETF市场不断壮大，不论产品数量还是产品规模都持续增加，在2015年全球大宗商品市场全线下跌的背景下，商品ETF总规模出现缩水，2015年一季度美国挂牌商品ETF净流出9.19亿美元，创2006年开始统计以来单季最大净流出金额。历经近10年发展，美国商品ETF市场迅速扩容，产品数量与规模不断增加。

   另外，2006年2月3日，德意志银行推出了全球首只商品指数ETFs——DB Commodity Index Tracking Fund，在美国股票交易所上市交易，跟踪对象为德意志银行流通商品指数（DBLCI），后续推出许多类型的指数ETFs产品，有跟踪综合指数的、分类指数的甚至单一期货品种的。此外，还有交易所交易票据（Exchange Trades Notes，ETNs），是由银行或金融机构发行的一种无担保的票据，由发行机构承诺在票据期满时向投资者按一定金额偿付，偿付金额与特定的指数表现挂钩。

   与ETFs不同的是，ETFs对应的是资产，持有人在清盘时将可以按照资产净值得到偿付；而ETNs对应的只是一份发行商无担保的承诺，其偿付安全性完全取决于发行商的信用。ETNs最早由巴克莱银行于2006年6月首创，很快其他金融机构便纷纷跟进发行了挂钩各种资产和指数的ETNs；2006年7月26日，巴克莱集团宣布其旗下的高盛商品指数信托在纽约股票交易所上市；2008年剧烈动荡的商品市场，导致了第一批空头基金的诞生。

   根据ETFdatabase网站数据统计，截至2019年4月，全球商品ETF的数量达116只，规模达656亿美元，标的资产类型涵盖贵金属、工业金属、能源、农产品以及综合类等。在全球商品ETF规模前十的ETF中，不管从产品数量还是产品规模来看，贵金属类ETF占比均较大，数量占4只，规模占前十的85%；其次是商品指数类ETF，在规模前十大商品ETF中有3只，但规模占前十的7%，分别跟踪DB Commodity Index、S&P GSCI Commodity-Indexed和Dow Jones-UBS Commodity Index；从产品收益来看，2019年以来收益最好是原油ETF，其次是商品指数类ETF，这主要跟原油的行情有关；从发行机构来看，商品ETF数量最多的是iShares，但规模最大的是State Street SPDR的黄金ETF。

   C、基于VIX指数的ETF

   VIX指数是美国期权市场发展成熟的一个产物，并且随着交易产品的多样化，投资组合管理要求的提高，除了它在市场波动率预期上的作用外，其衍生产品也丰富了投资的选择。随着市场不断发展，CBOE进一步拓展了VIX指数标的范围。目前，CBOE的波动率指数系列可分为七类：股指类、ETF类、个股类、利率类、货币类、指标类、波动率策略类。指数标的方面，除了基于S&P 500的VIX指数之外，除基于S&P指数期权，CBOE还发布了其他股指类波动率指数，如NASDAQ 100、Russell 2000、道琼斯工业平均指数等。

   从2008年起，CBOE陆续推出了原油ETF、黄金ETF、欧元货币的波动率指数，在2011年又推出了6只ETF的波动率指数，进一步拓宽了指数标的范围；同年，CBOE又发布了第一批基于个股期权的股票波动率指数，分别为苹果、亚马逊、IBM、Google和高盛，使得波动率指数的创新进入个股领域；在2012年，CBOE还推出了基于VIX的VIX指数，以及美国10年期利率互换指数的VIX指数。

   作为一个已经比较成熟的波动率指数，CBOE在不断拓展指数系列的同时，还积极开发基于波动率指数的期货和期权产品，大大丰富了投资组合的选择。2004年，CBOE推出了世界上第一个波动率指数衍生产品——VIX期货。2006年，CBOE又推出了VIX期权产品。根据2015年全球前20名股指期货和期权合约中，CBOE的VIX期权交易量排名第13位，全年成交1.44亿张，同比减少9.4%。根据ETFdatabase网站数据统计，截至2019年4月，美国市场基于VIX指数的ETF产品主要有18只，规模近35亿美元；最大的基金为Credit Suisse的VelocityShares Daily 2x VIX Short Term ETN，约为8.3亿美元。