申银万国期货：期债短暂回调后将继续上行

近期，海外股市大幅调整，美债收益率持续跌破历史低位，10年期国债收益率也跌破2.6%，创2016年以来的新低。展望后市, 在海外新冠肺炎疫情继续扩散，市场波动加大，CPI逐步回落和境内外利差升至高位的情况下，预计10年期国债收益率仍有下行空间，国债期货价格在短暂回调后将继续上行。

市场波动加大

近期海外疫情有继续扩散势头，世卫组织发布的新冠肺炎疫情报告显示，截至3月9日，中国境外共104个国家/领地/地区确诊新冠肺炎28674例（新增3949例），死亡共计686例（新增202例），新增3个国家（孟加拉国、阿尔巴尼亚、巴拉圭）上报新冠肺炎病例。

图为中美10年期国债收益率及利差走势（%）

上周OPEC减产大会不欢而散，沙特发动全球价格战，降低出口油价的同时还要大幅增产，国际油价大幅下跌。加上海外疫情的扩散引发市场对全球经济增速放缓的担忧，海外股市波动加大。美国三大股指盘中史上第二次触发熔断，避险情绪升温，美债收益率继续大幅回落，10年期美债收益率跌破0.6%，30年期美债收益率也盘中跌破1%，续创纪录新低。受此影响，中美10年期国债收益率利差近几日有所扩大，已经升至180BP的高点，国内债券市场配置价值凸显，境外机构持有国内债券规模持续增加。

3月3日晚，美联储已紧急将基准利率下调50个基点，是自2008年以来的最大幅度降息，并将超额准备金率（IOER）下调50个基点至 1.1%。本周美联储继续上调隔夜回购和定期回购操作规模，隔夜回购操作规模至少从1000亿美元增至1500亿美元，定期回购操作将从200亿美元增至450亿美元。最新CME“美联储观察”显示，美联储3月再度降息75个基点至0.25%—0.50%的概率为58.6%，降息100个基点至0%—0.25%的概率为41.4%；到4月降息75个基点的概率为50.5%，降息100个基点的概率为49.5%。此外，澳洲联储、马来西亚央行也纷纷降息。在新冠肺炎疫情影响下，全球主要央行的降息序幕已经拉开。

出口仍不容乐观

受新冠肺炎疫情和春节假期延长等因素影响，外贸进出口有所下降。具体来看，今年前2个月，我国货物贸易进出口总值4.12万亿元人民币，比去年同期下降9.6%；其中，出口2.04万亿元，下降15.9%，低于预期；进口2.08万亿元，下降2.4%，好于预期。随着海外疫情逐步扩散，出口仍不容乐观。此前公布的官方和财新制造业采购经理指数（PMI）均显著低于预期，也低于2008年金融危机时的最低水平。

从高频数据上看，2月30大中城市商品房销售面积和6大发电集团耗煤量均明显回落，3月仍处在恢复过程中。随着本周经济数据陆续公布，经济下行预期逐步兑现，阶段性继续对债市存在支撑，后期关注各地复工复产和海外疫情情况。

2月CPI同比上涨5.2%，涨幅比上月回落0.2个百分点，符合市场预期。其中，食品价格涨幅较大，同比上涨21.9%，涨幅扩大1.3个百分点，影响CPI上涨约4.45个百分点，占到当月CPI上涨的主要部分。食品上涨比较多的原因一方面从供给角度看，各地不同程度地实施了交通运输管控措施，部分地区物流不畅，人力成本有所上升；另一方面，从需求方面看，受“居家”要求与“避险”心理等因素影响，部分居民出现囤购行为或抢购现象，助推价格上涨。不过，非生活必需品价格基本稳定。扣除食品和能源价格的核心CPI同比上涨1.0%，涨幅比上月回落0.5个百分点，继续维持低位。

资金面将延续宽松

受疫情影响，预计一季度CPI仍将维持高位。但考虑翘尾因素，2月CPI已经回落，加上PPI同比由升转降，近期大宗商品价格尤其是原油价格明显回落，后期PPI仍将维持低位，带动CPI也将逐步回落。CPI回落之后，加上海外主要央行拉开降息序幕，国内央行货币政策空间加大。近两周，央行连续暂停公开市场操作，但银行体系流动性总量处于合理充裕水平，短端资金利率维持低位。中共中央政治局会议指出，稳健的货币政策要更加灵活适度，缓解融资难融资贵。央行降准和降息均有空间，资金面将延续宽松，继续推动市场整体利率下行。

总体上，当前海外疫情仍在继续扩散，资本市场波动加大，市场预期美联储仍将大幅降息。2月国内经济数据低于预期，各地复工复产还需一定的时间，阶段性继续对债市存在支撑。资金面将延续宽松，继续推动市场整体利率下行，而且境内外利差处于高位，国内债市配置价值较高。综合预计，10年期国债收益率仍有下行空间，国债期货价格在短暂回调后将继续上行。